La BCE, donjon vacillant de l’Europe

Le 30 juin 2011

Tandis que l'opinion publique s'acharne sur les grecs, le rôle, souvent oublié, de la Banque centrale européenne dans la gestion de la crise financière n'est pas inoffensif

Sur fond de manifestations violentes à Athènes, de débats tendus au parlement grec où de nouvelles mesures d’austérité viennent d’être votées, et pendant que les dirigeants européens et les créanciers de la Grèce se réunissent à Rome afin d’éviter une faillite de la Grèce, le débat a tendance à cliver l’opinion publique : qui sont les coupables de la situation actuelle ? Est-ce le peuple grec ? L’oligarchie qui l’a dirigé et la dirige encore ? Est-ce la faute au FMI, à l’euro, à l’Europe ?

Et pendant ce temps, il reste un acteur majeur dont le rôle est largement sous-estimé, voire ignoré : la Banque Centrale Européenne (BCE).

Si personne ne doute du pouvoir dont dispose cette éminente institution, ses véritables domaines d’intervention et les conséquences de la politique monétaire qu’elle mène depuis 2008 sont assez négligés par le grand public. Pourtant, derrière la façade de son indépendance et sa noble mission de contrôle de l’inflation, la BCE dispose d’un pouvoir énorme : celui de sauver les banques, d’assurer la stabilité financière.

Rôle qu’elle a pris à coeur depuis 2008 et qui, à force d’en abuser, menace aujourd’hui la prospérité et la démocratie en Europe.

Comment la BCE a gonflé la bulle immobilière

Le premier problème de la zone euro est intrinsèque à sa nature même : une monnaie unique pour différents pays. Dans une telle configuration, la politique monétaire de la Banque centrale européenne, ne peut être que très imparfaite, car elle ne peut tenir compte des spécificités de chaque pays membre de la zone. C’est ce que l’on appelle le « one size fits all », la politique du taux unique.

Cette contrainte de la zone euro a directement été remise en cause avec l’éclatement de la bulle immobilière en 2008. En effet, les bulles immobilières en Irlande ou en Espagne auraient probablement été plus contenues si la banque centrale avait appliqué des taux plus adaptés à la spécificité des secteurs bancaires de ces pays. Mais les taux plutôt bas appliqués par la BCE ont permis aux banques irlandaises et espagnoles de se refinancer plus facilement qu’auparavant auprès de la banque centrale, ce qui les a incité à prendre davantage de risque.

En vertu de son puissant rôle de supervision, la BCE aurait au moins pu alerter la communauté financière de l’anormalité de l’expansion du crédit en Irlande ou en Espagne, comme l’a fait remarquer à plusieurs reprises John Bruton, ancien premier ministre irlandais et ambassadeur européen à Washington.

La BCE est donc en partie responsable de cette crise, mais elle est aussi coupable de sa mauvaise gestion.

Distorsion du marché des dettes souveraines

Lorsque Lehman Brothers fait faillite, l’onde de choc qui atteint très rapidement l’ensemble du secteur bancaire européen force la BCE à intervenir sur le marché afin d’éviter la banqueroute généralisée. Elle prend donc l’initiative de garantir la stabilité financière, ce qui n’est d’ailleurs pas dans les missions que lui ont assigné les traités européens.

Pour faire face à la défiance du marché interbancaire (où se refinancent normalement les banques), la BCE mène des opérations dites d’« open market ». Cela signifie qu’elle injecte des liquidités dans le circuit bancaire en permettant aux banques privées de se refinancer auprès d’elle, à des taux très favorables. Pour cela, il suffit aux banques de présenter des actifs éligibles aux critères de la BCE, appelés “collatéraux” : des obligations, des bons du trésor, par exemple. En contrepartie de la “mise en pension” de ces titres auprès de la BCE et contre un taux d’intérêt au rabais (1,25% actuellement), les banques peuvent ainsi obtenir des liquidités illimitées.

Les banques ont naturellement profité de cette possibilité. Entre 2008 et 2010, le montant des prêts ainsi accordés aux banques si situaient en moyenne entre 700 et 900 milliards d’euros. Ce montant a baissé depuis, pour se situer aujourd’hui à environ 480 milliards d’euros, dont près de 350 milliards rien que pour les banques des PIGS (acronyme moqueur pour désigner le Portugal, l’Irlande, la Grèce, et l’Espagne, ndlr).

Mais l’intervention de la BCE ne se limite pas là. Le 10 mai 2010, sous l’intense pression des marchés, la BCE décide de lancer le  ”Securities Market Programme”. Concrètement, la BCE procède à l’acquisition de titres de dette (notamment grecs et portugais), afin d’améliorer la liquidité de ces marchés, et ainsi de redonner confiance aux investisseurs. La BCE s’est ainsi doté d’un portefeuille de 74 milliards d’euros de titres de dettes souveraine, qui n’est pas sans entrer en contradiction avec l’esprit des traités et notamment de l’article 123 du traité de Lisbonne qui stipule :

Il est interdit à la Banque centrale européenne et aux banques centrales des États membres d’accorder des découverts ou tout autre type de crédit aux institutions, organes ou organismes de l’Union, aux administrations centrales, aux autorités régionales ou locales, aux autres autorités publiques, aux autres organismes ou entreprises publics des États membres; l’acquisition directe, auprès d’eux, par la Banque centrale européenne ou les banques centrales nationales, des instruments de leur dette est également interdite.

L’utilisation de ces instruments monétaires n’est donc pas anodine. Et si cette politique a permis d’éviter un effondrement massif du secteur bancaire, et de donner un peu de temps à la Grèce, cela a aussi des effets néfastes sur le bon fonctionnement des marchés financiers.

Dans un contexte de chaos financier, les banques prennent moins de risque, et l’on observe une “fuite vers la qualité“. En l’occurrence, les banques se sont massivement détournées du marché des actions vers les commodities (les matières premières) et les bons du trésors, c’est à dire la dette des Etats soit-disant “sans risque”…

Ce report des investissements vers la dette souveraine a été encouragé par la politique monétaire de la BCE, dans la mesure où celle-ci accepte justement les obligations du trésor dans sa liste de actifs collatéraux éligibles. Du coup, le risque pour les banques d’acheter de la dette souveraine est encore plus faible : elles pourront toujours confier ces actifs à la BCE en échange de liquidités, se déchargeant ainsi d’un risque de défaut de la Grèce, par exemple.

Le rôle de la BCE n’est donc pas anodin dans la crise de la dette souveraine. Selon le think tank Open Europe, qui appelle à une refonte de l’Union Européenne, si la BCE avait été moins tendre avec les banques, celles-ci se serait détournées plus tôt de certains titres de dette, forçant ainsi les PIGS à entamer des réformes avant d’être pris à la gorge par les marchés comme ils le sont aujourd’hui.

Sauver l’euro, à tout prix ?

Garantir la confiance dans le marché bancaire à court terme peut sembler nécessaire. Mais cette politique doit comporter des limites, que la BCE semble malheureusement ne pas connaître, comme le témoigne le cas irlandais.

En Irlande, les banques ont été tellement dévastées par la crise immobilière qu’elles se sont retrouvées rapidement insolvables. En effet, l’éclatement de la bulle immobilière affaiblit tellement le secteur bancaire irlandais que par crainte de faillite de plusieurs banques, celles-ci font l’objet d’une fuite massive des dépôts vers l’étranger. Rien de moins qu’un “bankrun” invisible, silencieux, à coup de virements bancaires plutôt que de longue file devant les distributeurs de billets.

Selon les chiffres de la banque centrale d’Irlande, le montant des dépôts de non-résidents ont chuté de 50% en près de six mois, entre juin et décembre 2010. En situation de faillite virtuelle, et bannies des marchés obligataires, les banques irlandaises n’ont d’autre choix que de se tourner vers la BCE pour se réapprovisionner en liquidités, par le mécanisme précédemment expliqué.

Mais à défaut de pouvoir présenter des actifs de qualité auprès de la BCE, c’est directement la Banque centrale d’Irlande (BCI) qui – avec l’accord de la BCE – va prêter aux banques en dernier ressort, par un  mécanisme appelé “emergency liquidity assistance”. Les conditions de ce mécanisme restent floues, mais en fouillant un peu, on apprend ici et là que l’octroi de ces prêts d’urgence est lié à un accord entre la banque centrale et le ministère des finances irlandais, ce dernier autorisant expressément de prêter à une banque malgré l’absence d’actifs tangibles (mais tout de même avec un intérêt de 3%, ce qui est incroyablement peu cher compte tenu du risque encouru par la banque centrale d’Irlande).

Depuis décembre 2010, le montant de ces opérations atteint entre 51 milliards et 70 milliards d’euros. Montants qui s’ajoute aux 120 milliards d’euros déjà dépensés pour éviter un effondrement des banques de l’île…

Combien de temps cela va-t-il durer ?

Concrètement, la Banque centrale d’Irlande et la BCE sont en train de maintenir en vie des banques totalement insolvables malgré leurs renflouements successifs. Au total, le sauvetage des banques irlandaises implique environ 260 milliards d’euros entre les prêts de la BCE, de la BCI, et les fonds avancés par le gouvernement irlandais (et ses contribuables). N’est-ce pas un peu trop pour un pays dont le PIB est de 160 milliards d’euros ? Et alors même que l’on demande aux citoyens de se serrer la ceinture pour rembourser la dette publique ?

Une restructuration ainsi qu’une recapitalisation des banques avec la mise à contribution des créanciers des banques privées aurait certainement abouti à une situation plus saine, et surtout plus juste que l’ubuesque fuite en avant que l’on constate aujourd’hui en Irlande, mais aussi en Grèce, au Portugal, et bientôt en Espagne.

Mais selon Jean-Claude Trichet, président de l’institution de Francfort, « il serait une énorme erreur de s’embarquer dans des décisions qui pourraient déclencher un événement de crédit ».

L’indépendance de la BCE en question

Officiellement, la BCE argue qu’un défaut de paiement, même partiel, dit être évité car cela provoquerait une nouvelle dégradation de la note de la dette grecque par les agences de notation ce qui rendrait ces actifs inéligibles selon les règles de la BCE, et mettrait donc en difficulté les banques.

Mais en vérité, la BCE s’arrange déjà avec ses propres règles pour accepter des titres de dette totalement pourris. Sa crainte, c’est surtout qu’une restructuration même partielle pourrait créer un précédent en Europe, et ainsi engendrer un effet domino qui menacerait la pérennité de la monnaie commune.

Et pour éviter cela, la BCE utilise tous les moyens en son pouvoir pour en dissuader les gouvernants des pays concernés.

Outre les pressions que certains membres de gouvernements auraient subies de la part de la BCE, celle-ci  s’est lancé dans une véritable stratégie de chantage afin d’éviter à tout prix qu’un gouvernement ne procède à une restructuration de sa dette, affirmant que si tel était le cas, elle ne continuerait plus de soutenir les banques des pays concernés. Provoquant de fait une faillite de celles-ci.

De même, l’indépendance de la Banque centrale a également été mise en doute avec le remplacement de Trichet à la tête de la banque de Francfort par Mario Draghi. Cette fois-ci, c’est Nicolas Sarkozy qui est venu faire de l’ingérence dans les affaires de Francfort, demandant en coulisses la démission de Lorenzo Bini Smaghi, afin qu’il n’y ait pas deux italiens au sein du conseil des gouverneurs de la BCE. L’autre raison est bien sûr qu’en ces temps de crainte de “nouveau Lehman Brothers”, il est toujours appréciable d’avoir quelqu’un pour seconder  Christian Noyer à la gouvernance de la BCE et ainsi mieux protéger les intérêts nationaux de la France.

La BCE bientôt en faillite ?

On ne peut comprendre le véritable dilemme qui se pose à la BCE sans bien réaliser le fait que la BCE, par ses opérations de refinancement des banques et d’acquisitions d’obligations sur le marché secondaire, possède aujourd’hui dans son bilan environ 430 milliards d’euros de dette souveraine des “PIGS”.

Or, avec 10,7 milliards d’euros de capital et 70 milliards d’euros de réserves pour  environ 1900 milliards d’actifs dans son bilan, la BCE cumule deux faiblesses : une capitalisation trop faible ainsi qu’un trop fort effet de levier. Autrement dit, si elle laisse les gouvernements grecs, irlandais, ou portugais faire défaut, elle subira elle-même des pertes sèches qui pourraient tout simplement la mettre en faillite ! Un scénario qui ne permettrait d’envisager que deux solutions.

La première, c’est la planche à billet : la BCE pourrait facilement effacer ses pertes par création monétaire. Mais cette solution semble difficilement compatible avec son objectif de maintien de l’inflation. Il faudrait de plus convaincre les économistes allemands de recourir à ce qu’ils redoutent le plus au monde en raison du risque inflationniste que cela implique .

La seconde solution, c’est de demander aux états de l’Union Européenne – actionnaires de la BCE – de recapitaliser la banque. Mais le problème cette fois-ci, c’est qu’il faudra faire passer (une fois de plus) la pilule aux contribuables…

On le comprend, la BCE veut à tout prix éviter d’en arriver à cette humiliante (et dramatique) situation. Et c’est pourquoi elle fait barrage à toute restructuration de la dette souveraine. D’autant plus que si elle encaissait des pertes sur de la dette souveraine, cela pourrait être interprété comme une assistance à un état, ce que les traités lui interdisent formellement !

Banque centrale vs. foule en colère

Nul ne peut l’ignorer à présent : en décidant de secourir le secteur financier en 2008, la BCE a outrepassé ses prérogatives initiales. Elle a de fait endossé le rôle d’une institution politique et économique interventionniste avec lequel l’indépendance est difficilement compatible. Et dès lors, elle doit rendre des comptes aux citoyens.

Or, le bilan de la politique monétaire de Francfort est plutôt paradoxal : tandis qu’elle garantie des liquidités illimités aux banques too big to fail, elle empêche formellement toute restructuration de dette publique pourtant considérée comme inévitable et nécessaire par la plupart des analystes ; elle force les gouvernements à adopter des plans de sauvetages couteux pour les contribuables ; elle rehausse les taux d’intérêts directeurs afin de contenir la hausse des salaires.

Seul point positif : l’inflation reste contenue pour le moment. Mais cette maigre consolation suffira-t-elle à apaiser la colère des grecs, l’indignation des espagnols, l’exaspération des portugais, le malaise des irlandais ?

Faire payer aux citoyens le prix de dettes d’origine privées et nationalisées pour éviter un effondrement total du système financier : voilà l’équation impossible que tente de résoudre la gardienne de notre monnaie commune.


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  • Galuel le 30 juin 2011 - 22:15 Signaler un abus - Permalink

    “seconder Christian Noyer à la gouvernance de la BCE” Banque de France ?

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  • Galuel le 30 juin 2011 - 22:21 Signaler un abus - Permalink

    “l’équation impossible que tente de résoudre la gardienne de notre monnaie commune”

    L’équation n’est pas impossible. Il y a une solution progressive, sans à coup, sur 15 ans, et qui évite toutes les crises futures de ce type là.

    Cette solution suppose une redéfinition démocratique de la monnaie de base.

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  • Fabrice_BLR le 1 juillet 2011 - 0:37 Signaler un abus - Permalink

    Vous semblez confondre le SEBC et la BCE, ce qui est assez fréquent pour les journalistes “traditionnels”. Un peu déçu que ce soit aussi le cas sur Owni.
    D’autre part, vous n’abordez pas le problème de coordination des politiques économiques, qui à ce jour, est déficient.
    Le conseil ECOFIN ne joue pas suffisamment ce rôle.

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  • Stanislas Jourdan le 1 juillet 2011 - 1:04 Signaler un abus - Permalink

    @Galuel :

    sur le premier point, oui il y a erreur de ma part là dessus (je me suis juste très mal exprimé en fait). J’ai rectifié, merci pour la remarque.

    Sur le second point : je pense que l’équation est impossible *pour la BCE* car cette institution est en fait un robot : elle obéit aux règles qu’on lui donne, et qui rendent à mes yeux la résolution de l’équation impossible.

    @Fabrice_LBR : Effectivement, j’admets ma méconnaissance des subtilités du fonctionnement d’Eurosystème. En même temps, l’objet de cet article n’est pas tant d’expliquer le fonctionnement précis de la BCE que montrer que son rôle est à la fois central et problématique dans cette crise.

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  • Galuel le 1 juillet 2011 - 8:18 Signaler un abus - Permalink

    @Stan

    “Sur le second point : je pense que l’équation est impossible *pour la BCE* car cette institution est en fait un robot : elle obéit aux règles qu’on lui donne”

    Cette affirmation est paradoxale avec ce que tu dénonces très justement dans ce post. La BCE n’applique même pas les règles auxquelles elle prétend ne pas déroger.

    Peut-être que justement tu ne mets pas assez en éclairage l’asymétrie de traitement de la BCE envers les citoyens de l’UE. Certains de ces citoyens, les Banquiers, ont des privilèges monétaires, tandis que les autres sont sous esclavage.

    Que penserait le public d’une Coupe du Monde de Football où l’arbitre ne sifflerait jamais les fautes des attaquants, mais toujours celles des défenseurs ?

    Il y a deux façons d’arbitrer correctement :

    1) L’arbitrage par compensation. Quand l’arbitre sent qu’il a omis de siffler des fautes, alors il compense en ne sifflant pas un certain nombre de fautes adverses (on ne vire pas les acheteurs de maisons).

    2) Quand l’arbitre sent qu’il a omis de siffler une faute, il sort le carton rouge à la prochaine moindre faute suivante.

    La 2) est la façon répressive, tandis que la 1) est la façon équilibrée de rétablir l’équité.

    Il n’y a pas de système monétaire équilibré sans Revenu de Base.

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  • Stanislas Jourdan le 1 juillet 2011 - 10:22 Signaler un abus - Permalink

    @galuel : En fait par “règles” j’entendais plutot la “mission” conférée à la BCE, et à laquelle elle peut très difficilement se soustraitre : contenir l’inflation.

    Après bien sur, elle s’arrange avec ses règles, mais uniquement pour mener à bien sa mission.

    Si les traités conféraient à la BCE le rôle de garantir une monnaie démocratique, peut être que la question du revenu de base se poserait à eux… Mais il sera difficile de retirer à la BCE les œillères qu’on lui impose… …

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  • Galuel le 1 juillet 2011 - 10:30 Signaler un abus - Permalink

    @stan

    La façon de présenter les phénomènes induit une perspective donnée. Une perspective donnée est compatible ou pas avec des perspectives d’ordre supérieur.

    De sorte qu’il n’est pas neutre d’adopter une perspective donnée pour analyser un problème et ses solutions.

    Le choix de la perspective implique un certain type de coups de pinceaux de la part du peintre.

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  • Crevette le 1 juillet 2011 - 22:46 Signaler un abus - Permalink

    Merci pour cet article très bon.

    Si on ajoute un peu de géopolitique, on peut dire que
    c’est actuellement la course de lenteur à qui s’effondrera en 1er: les USA ou l’UE?

    L’histoire le dira. En attendant, la guerre économico/financière fait rage.

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  • Fabrice_BLR le 2 juillet 2011 - 1:12 Signaler un abus - Permalink

    @Galuel

    Tout citoyen peut devenir banquier :-)
    Ca effondre le raisonnement là…

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  • Fabrice_BLR le 2 juillet 2011 - 1:17 Signaler un abus - Permalink

    N’oubliez pas qu’une banque centrale garantit plein de missions que vous n’avez pas en tête, et si elle passe par les banques – mais pas seulement ! – ce ne sont pas les seuls acteurs privilégiés.
    Une des missions fondamentales est la circulation de la monnaie. Vérifier la qualité (peu de fraudes, bonne qualité des billets en circulation, etc…) est une mission qui nécessite des caisses, qui permettent de réduire les coûts du tri des billets.
    Mais sachez que les hypermarchés ont, à cet égard, les mêmes liens que les banques.

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  • Joe le 4 juillet 2011 - 12:01 Signaler un abus - Permalink

    Questions bêtes : concrètement, c’est quoi restructurer une dette? Et, en quoi un défaut de paiement de la Grèce fera exploser l’Euro? Dans tous les articles que je lis on évoque cela comme des évidences, mais pour un type comme moi ça reste très obscur :)

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  • Stanislas Jourdan le 4 juillet 2011 - 12:12 Signaler un abus - Permalink

    @Fabrice : “tout citoyen peut devenir banquier”

    euh…. … il faut un capital de départ loin d’être accessible à tout citoyen, plus une expérience dans le milieu bancaire pour les fondateurs. Et d’autres conditions qui m’échappent.

    J’ai rencontré plusieurs startupers dans le milieu de la “finance 2.0″ qui m’ont assuré que la France est un des pays où il est le plus difficile de créer une banque.

    Si c’était si facile, pourquoi est-ce que même la NEF ne peut même pas exercer comme banque de détail ???

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  • Stanislas Jourdan le 4 juillet 2011 - 12:35 Signaler un abus - Permalink

    @Joe : une restructuration, est une forme de défaut de paiement “soft” qui peut se caractériser par :
    - un rééchelonnement de la dette (la dette est payée, mais sur plusieurs années de plus que prévu)
    - une baisse du taux d’intérêt (ce qui a déjà été fait pour la Grèce en mars dernier)
    - un hair cut : c’est à dire une baisse arbitraire du montant nominal de dette à rembourser (c’est un défaut partiel, donc)

    (on peut bien sur combiner ces options)

    Le problème si la Grèce fait ça, c’est que ni l’Europe ni le FMI ni les marchés ne lui prêteront plus. La Grèce sera donc piégée par l’euro car avec les traités européens, elle ne peut demander à sa banque centrale de créer de la monnaie pour se financer.

    La Grèce serait donc dans un tel cas obligée de quitter l’euro pour retrouver sa souveraineté monétaire. Ce que d’autres pays (notamment l’Irlande et le Portugal) également en difficultés seraient tentés de faire aussi !

    L’autre problème, c’est que les clients étrangers des banques des pays qui quitteraient l’euro retireraient rapidement leurs dépôts pour évitr une dévaluation de leurs actifs (qui seraient convertis de l’euro vers la nouvelle monnaie nationale dévaluée par rapport au cours de l’euro)

    Et le corollaire de tout ça, c’est que les banques européennes et US qui ont acheté de la dette grecque/portugaise/irlandaise ou vendu des CDS (contrats d’assurance contre un défaut de la Grèce) vont subir des pertes importantes qui vont fragiliser leurs bilans. Certaines de ces banques pourraient faire faillite et provoquer une banqueroute générale, un peu comme en 2008.

    voilà en gros le programme des festivités :)

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  • mon nom est personne le 4 juillet 2011 - 13:52 Signaler un abus - Permalink

    “Seul point positif : l’inflation reste contenue pour le moment.”

    et pourquoi donc est ce un point positif ? L’inflation est une condition de la croissance mais mange le capital des rentiers. C’est un reproche courant envers les institutions europeennes que d’avoir fait le choix monétariste. Qu’est ce qui vous fait trouver la lutte contre l’inflation comme dogme une bonne chose ?

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  • mon nom est personne le 4 juillet 2011 - 13:52 Signaler un abus - Permalink

    sinon désolé j’aurai du commencer par ça, mais très bon papier…

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  • Stanislas Jourdan le 4 juillet 2011 - 13:57 Signaler un abus - Permalink

    @ personne :

    “Qu’est ce qui vous fait trouver la lutte contre l’inflation comme dogme une bonne chose ?”

    Pas grand chose, en fait :). Je dis juste que si en plus de cela il y avait de l’inflation, la situation serait encore plus insupportable pour les citoyens.

    Mais je suis bien d’accord avec vous : justifier une immense arnaque monétaire par le prétexte de l’inflation, c’est un peu fort de café…

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